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自1月3日以来，豆油跟随油脂板块遇阻回落。与此同时，CBOT大豆也呈冲高回落走势。在本轮下跌行情中，豆油基差继续走弱，表现出现货市场热情并没有被未来向好的预期激发，行情再度回归现实层面，而美豆进口成本端的回落起到侧面带动作用。

巴西天气决定美豆上行幅度

美豆暂时维持上行通道不破的主要因素有三点：一是美国北部地区遭遇强暴风雪，对美西地区的物流产生阶段性影响，导致近期美西地区的美豆近月离岸基差反弹明显；二是外围市场对我国的压榨需求恢复，刺激买船预期；三是1月进入南美干旱炒作期。

笔者认为，起决定性作用的长期因素依旧是南美的巴西天气能否维持适宜条件，阿根廷天气状况能否改善则相对次要一些，这是由两国大豆绝对产量差异决定的。从巴西IMEA发布的2022年12月报告来看，马托格罗索州新季大豆产量环比11月小幅调减0.85%，主要原因是部分地区受干旱影响单产调减0.85%，整体种植面积不变。巴西天气重点观察地区还是在南马托格罗索州、圣保罗州和南里奥格兰德州。根据COLA模型预测，南马托格罗索州和圣保罗州未来一到两周内降雨将改善，而南里奥格兰德州干旱依旧不见好转，阿根廷大豆产区则延续较为严重的干旱局面。阿根廷布宜诺斯艾利斯谷物交易所1月6日发布的报告显示，已播大豆生长状况评级为差的占比为38%，比上周提升10%，同比提升25%；评级为优秀的占比为8%，比上周降低2%，同比下降42%；评级为一般的占比54%，比上周降低8%，同比上升14%。

由于2021/2022年度南美大豆产量基数低，预计2022/2023年度巴西、阿根廷大豆总产量环比增幅在2200万—2700万吨。从一季度来看，美豆作为主力油料供应来源，其价格依旧受到低库销比的支撑，而更大的上行空间主要取决于巴西天气的炒作进程。随着南美大豆接棒美豆成为有效供应以及海外经济压力逐步显现，美豆的高价状态或难维持。

印度进口放缓的可能性较大

目前，国际豆油相较棕榈油依旧有超300美元/吨的高溢价。受此影响，植物油主要进口国印度的豆油进口不增反降。SEA公布的2022年11月植物油进口数据显示，11月印度植物油进口总量增至152.9万吨历史高位的同时，豆油进口量环比上月大幅萎缩31.4%至22.9万吨，并且11月底印度植物油总库存攀升至277.2万吨的历史新高，未来进口放缓的可能性较大。此外，美豆油的累库速度也较季节性略快。

国内油脂备货已经进入尾声

综合近期油脂间价差以及各油脂现货成交情况来看，豆棕价差维持相对中性位置，而豆菜价差明显偏低，同时豆油消费显著好于棕榈油与菜油。这说明，一是市场对未来油脂需求好转的预期还是在餐饮方面，而非工业或食品加工方面；二是在餐饮消费好转的预期中，豆油因高性价比挤占了部分菜油的消费。由此可见，本轮豆油反弹并不完全由需求预期驱动，而是受到价格优势带来的估值修复帮助。从春节前备货的时点来看，按照春节前一个月为主要备货期，再考虑到国内物流情况，现在已是国内油脂备货的尾声，未来持续发力的可能性较小。

综合以上分析，豆油反弹更像是一次憧憬未来的尝试，从产区天气到国内需求恢复，有太多预期等待验证。在阶段性备货过后，豆油需求的持续性存疑，建议维持8300—9000元/吨区间操作为宜。（作者单位：国海良时期货）